特朗普当选美国总统后，共和党人将其视为美国税收改革的千载难逢的机会，并将“边境调整税”作为税收改革计划的关键要素。
根据英国《金融时报》的最新报道，针对这种行为，欧盟委员会的律师团队和其他美国贸易伙伴已经开始准备就此美国问题向世界贸易组织（WTO）采取法律行动。边境调整税确实，如果欧盟真的起诉美国，那将是WTO历史上最大的案件。
欧盟委员会副主席Kateinen
欧盟委员会副主席贾尔基·卡塔宁（Jyrki Katainen）说，欧盟将反击美国的边境调整税提案或任何其他人为制造的贸易壁垒，“如果有人违反了我们的利益或违反了国际规则，做事的方式，那么我们就有自己的反应机制。 ”
彼得森国际经济研究所（PIIE）的WTO贸易争端专家Chad Bown指出，如果美国败诉，每年将遭受约3850亿美元的贸易报复。
欧盟将在WTO挑战美国边境监管税
边界调整税通常是指一个国家对其进口产品征收关税，与此同时，它将免除其本国制造商的出口税。共和党人认为特朗普政府是实施这一边界调整税制改革的机会，而美国众议院议长保罗·瑞安和美国众议院筹款委员会共和党人布雷迪则是整体税制改革方案的中流main柱。拥护者。
共和党就边界调解展开了讨论，其原因是包括欧盟在内的许多美国贸易伙伴都使用了增值税（VAT）系统，而美国则采用了个人所得税系统。向美国出口的国家享受15-25％的不公平税率。根据相关欧盟商业集团的计算，作为贸易战的先兆，这项边境调整税相当于增加了20％的欧盟商品税。
尽管相关法案尚未进入起草阶段，但包括欧盟在内的重要美国贸易伙伴已经受到深深的困扰。此前，特朗普团队就职后对欧盟的频繁批评也加剧了美国和欧洲传统伙伴之间的紧张关系。
欧盟外交与安全政策高级代表费德里卡·莫格里尼（Federica Mogherini）此前曾在华盛顿警告白宫官员，特朗普政府可以更好地控制欧洲政治，并首先照顾美国。同时，在特朗普执政期间，美国和欧洲之间的传统联盟将转变为更加务实的交易关系。
这次，在边境调整税问题上，欧盟贸易领导人卡特宁（Catenin）亲自对媒体说，欧洲希望避免与美国的贸易战。毕竟，这对全球经济而言是灾难性的。是的，但是如果美国实施边境调整税，欧洲肯定会反击。
“我们在欧洲联盟和世界贸易组织（WTO）体系内拥有法律安排，我们希望尊重贸易问题上的全球法律基础，”卡塔宁说。
布恩认为，如果这种规模的案件失败，美国每年将遭受约3850亿美元的贸易报复，这是最大的世贸组织案件的100倍。
驻日内瓦的高级贸易官员说：“我们的初步判断是，这种（边境调整税）肯定不符合WTO的规定。”
布兰迪最近回应说，他认为这项边境调整税在WTO之前是有效的。但是，大多数专门处理WTO贸易诉讼的律师并不这么认为，他们认为这种边界调整税将违反法律。许多法规，包括《关税和贸易总协定》第3条。
《关税与贸易总协定》长期以来一直允许一国对进入该国的商品征收关税，但是当涉及诸如营业税或所得税之类的内部税时，该国家不得进口。商品和国内商品。在产品中，对国内产品给予优惠待遇。
特朗普不确定
这项税收建议自实施以来在美国引起了混乱：边境调整税就像是对5,000亿美元贸易逆差征税一样，尽管它将在短期内增加政府收入并敦促美国制造业回到美国在税收方面对美国出口导向型公司有利的工厂，将打击依赖进口商品的零售商和炼油公司，并加剧美国通货膨胀，因此消费者在购买商品和加油时可以立即感受到税收。变化的影响。
例如，边境调整税将帮助美国建造更多的钻探厂和炼油厂，以帮助美国扩大原油产量。总的来说，它将帮助通用电气等公司消除美国制造产品所面临的劣势。它加入了一个支持边境调整税的联盟。但是，包括沃尔玛和耐克在内的公司也加入了反对派联盟，并指出边境调整税将导致消费者价格上涨。
特朗普没有正式表示将支持该计划。在较早的一次采访中，他认为税收调整的想法太复杂了，但他的团队成员最近指出，税收调整的确是对的，这是对美国允许个人向美国出口的个人所得税制度的回应。国家享受不公平的税率优惠。是一种方式。
在竞选期间，特朗普团队认为，可以简单地实施进口关税以促进美国制造业，并且可以以总统行政命令的形式发布关税。
较早的经济学家估计，根据特朗普竞选活动中的经济计划，对美国进口商品征收20％的关税，这意味着美国的贸易逆差下降了2％（相当于4000亿美元），美国的贸易逆差已经完全消失，这使得特朗普能够实施大规模的减税措施以及一项经济刺激计划。
瑞银投资银行研究部发表了一系列报告，探讨了美国边境监管税制改革提案对全球经济，股票市场和外汇市场的影响。
全球经济：美国的税收和贸易政策是零和游戏吗？
美国政府的财政计划如何影响全球通货膨胀和产出？-在本文中，我们将为美国税收改革提案的传导机制（包括美国价格和产出的传导机制）提供一个框架和世界其他地方）。。最终结果是，新政府的新政策可能对美国本身有利，但会伤害到世界其他地区。总体而言，这是一个“负和博弈”。
税收政策：根据我们的估计，假设美国贸易伙伴不采取报复性措施，则内部将促进内部增长，外部将减弱经济增长，未来18年将有10％的实际进口关税加上同等的出口补贴。将美国的每月增长率提高0.9个百分点将使除美国以外的全球增长率降低0.4个百分点。美国政策对世界其他地区通货膨胀的影响大于国内通货膨胀的影响，其程度与过去两年油价的影响相同。因为世界其他地区的经济是美国的四倍，所以政策的净名义影响实际上对全球来说是负面的。
现金流量和公司税收互换在经济上等同于关税政策-共和党提出的“更好”税收改革计划的核心部分是“边界调整税”，并提出了减少公司税收的建议。税。我们认为，这完全重复了上述关税方案中的国内外价格变化。如果这种重复性未被认可，则可能会通过两项提议，担心加剧世界其他地区所经历的负面溢出效应。
货币政策反应可能会进一步削弱世界其他地区的增长-以上数据的前提是简单的货币规则：保持名义需求稳定。但是，如果美联储对这些附加因素做出反应，那么关税和类似关税政策的影响就像是积极需求的惊喜：国内价格将因进口成本上升（不包括美元升值）而上涨，以及世界其他地区应对更便宜的价格对美国商品的需求以及产量都在增加。美联储可能会收紧政策，这将给美元带来进一步的上行压力，并给世界其他地区带来更大的通缩压力。
美国边境监管税制改革将如何影响股价？
边境监管税制改革可能会扰乱全球产业链-如果边境税制改革计划生效，美国境内外的产品和服务的价格平衡将发生变化。这不仅是美国公司的问题，也是全球产业链的问题。公司消化边境税改革对价格的影响或将其转移给消费者的能力以及汇率的潜在反应，使该计划对价格的影响变得更加复杂。这两个因素都会减少或放大此税制改革对估值的影响。边境税改革计划将使依赖进口的美国公司（半导体和半导体硬件，技术硬件，汽车，耐久消费品，服装和资本货物）面临更高的成本，并可能通过边境退税使美国出口导向型公司受益。
在该计划生效之前，还有一段艰难的路-我们认为当前的边境监管税制改革计划不太可能获得国会批准成为法律并符合WTO的要求。违规的反应可能引发与WTO的冲突和/或重组税制改革计划的需要。从货币角度看，我们认为征收边境税可能会使美元升值，可能会提高4-5％。
评估单个公司的影响并非幼稚-税收改革方案可能意味着销售成本，出口退税，利息扣除和资本成本（税收屏蔽效应）。同时，汇率变化和通货膨胀等宏观因素的反馈效应将使这一税制改革的中期前景复杂化。通过我们的模型，用户可以调整所有主要变量，以评估税制改革将如何影响我们涵盖的500只股票的股权价值。
分析单个公司（美国，欧洲，中东和非洲和亚太地区）的影响-依赖进口的美国公司更容易受到边境税制改革的影响。相反，面向出口的美国公司可能会受益。税收改革不仅影响美国公司。出口到美国的国际公司也可能会受到进口边境税的影响。我们使用自下而上的方法。但是如上所述，诸如汇率变动等次要影响会使评估复杂化。
边境管制税和美元
市场对美国通货膨胀的预期仍然很高，欧元/美元对欧元的上涨空间看涨，这可能是我们自11月以来最具争议的观点。尽管FOMC在12月的会议上表现出强硬的立场，但自年初以来，欧元/美元已大幅上涨。市场在很大程度上仍然反映了美国的通胀预期，因此，如果美元想要进一步升值，可能需要采取明显的政策行动。由于欧元区经济复苏的加强和政治风险的逐步分散，我们预计欧元/美元将逐渐上涨。
特别记者张涵从纽约报道
美国新税制改革
美国总统特朗普即将迎来100天的行政管理，而税制改革是其行政管理计划的重中之重。根据本报记者了解到的情况，税制改革方案仍然坚持将公司税降低至15％，但不包括贸易伙伴广泛批评的边界调整税。这是个好消息。
但是，外界更担心美国国会是否通过了这项税收改革计划。毕竟，如果仅不减税，美国财政赤字将进一步增加。目前，美国国债的上限也正在审查中。
特朗普的医疗改革计划进展不顺利。税制改革将会如何？重点在哪里？本主题从不同角度探讨此问题。
特朗普上任一百天之际即将宣布“历史上最大的减税措施”。该计划包括大规模减税措施，例如将企业所得税从35％降低到15％。同时，新计划可能会放弃有争议的边境调整税，该税已因制造贸易壁垒而受到多个美国贸易伙伴国家的打击。谴责。
据报道，税收改革计划将于北京时间4月27日凌晨宣布。根据目前的报告，预计仅包括税收改革的总体原则。非正式立法，一些媒体也称此计划为董里受欢迎的“愿望清单”。
但是，在当地时间4月25日晚上，白宫官员在一次采访中透露，该计划的总体情况目前已经确定：公司减税从未像现在这样，中产阶级已适当减少了税收，并且边境税已经取消。
“这种减税措施将比历史上任何时候都要强大。这可能是我们见过的最大的减税措施。”特朗普曾经告诉美联社。
这项减税法案被认为是特朗普政府最令人期待的改革。自2016年11月8日选举以来，美国股市上涨近10％与减税和放松管制的预期有关。税制改革还将影响全球贸易，美国财政乃至美元的方向。
宣布减税计划后，该计划将在国会审议。从目前的角度来看，随着边境税的取消，大规模减税的债务可持续性值得怀疑，而在债务和财政问题上更加保守的共和党人将很难获得支持。
美中关系委员会主席斯蒂芬·奥林斯（Stephen Orlins）在接受《 21世纪经济报道》独家采访时说，自特朗普上任以来，外交领域发生了重大变化，但国内改革一直很困难。
尽管他的共和党控制着国会两院，但医疗改革法案的先前否决权被认为是特朗普最大的挫折。实际上，特朗普将在星期六掌权100天，在此期间他未能在联邦一级实施任何大规模的改革。他唯一的政治优点是他当选的保守派法官已获国会批准。
公司减税达到美国历史最高水平
尽管周三的减税计划尚未宣布，但减税的规模在各种报道中都显而易见。据《华尔街日报》报道，特朗普已要求白宫幕僚在一项税改方案草案中将公司税从35％降至15％。
此税率低于众议院共和党领导人拟定的计划中试图实施的公司税率，但大致上与特朗普的竞选目标相符，即将公司税率从税率降低一半以上。目前的35％。。
但是，这种减税措施使许多人感到惊讶。根据美国税收基金会（American Tax Foundation）分析师斯科特·格林伯格（Scott Greenberg）的说法，1986年的税收改革法案将个人税率从50％降至28％，下降了22％，是自1940年以来的最高水平。肯尼迪总统和林登·约翰逊总统都将税收削减了21％。
美国财政部长史蒂芬·姆努钦（Steven Mnuchin）暗示，减税的成本可以通过促进增长和为政府创造新收入来抵消。
在鼓励业务发展的同时，除了降低公司税率之外，特朗普还打算对留在海外的美国公司的利润征收10％的税率，以寻求现金回收以刺激国内投资。
目前，美国公司的离岸利润储备规模高达2.6万亿美元。
海外利润汇回美国后，将被征收高达35％的税。特朗普去年年底表示，他将对美国公司汇回的海外利润征收10％的一次性税，以将海外资金吸引回美国用于创造就业，业务发展和特朗普的财政刺激方案。
此外，《华尔街日报》说，定于周三发布的税收改革计划可能包括对个人所得税税率的调整。特朗普表示，他希望减少个人所得税的税阶，以及中产阶级的减税。
周末，在国际货币基金组织在华盛顿举行的年度会议上，姆努钦说：“未来的美国纳税申报表将在明信片上完成”，以说明他简化美国税收的决心。
取消边境管制税
当地时间4月25日，《纽约时报》引述两名熟悉此事的人士的话说，边界调整税不会在周三的白宫税收计划中出现。
根据先前的计划，美国可能会对从某些国家进口的商品征收20％的税率的边境调整税计划。
特朗普的各种税收改革，这一改革具有国际影响力。德国财政部长朔伊布勒和许多美国贸易伙伴高级官员对美国征收边境调整税表示保留。
一位知情人士说，边境税可能会在以后进行重新评估，但在白宫周三宣布新的税收计划之前，边境税已被搁置。
边界调整税最初是共和党众议院议长保罗·瑞安（Paul Ryan）等人提出的税制改革提案的核心，该提案要求对进口产品征税，并要求对出口商品免税。该税收旨在在未来十年内筹集1.1万亿美元，以弥合因减税而对个人和公司造成的税收缺口。
这项税收正面临包括沃尔玛在内的大型跨国公司的反对。零售商，汽车制造商和其他依赖国外零件和供应商的制造商将受到打击。特朗普上任后，边境税的暂停是另一个重大政策转变。
国会压力尽管
减税措施受到市场欢迎，但其可持续性一直受到强烈质疑。从该计划的角度来看，目前只有减税而没有增税。市场认为，特朗普政府将减税比遏制美国预算赤字更为重要。
据国会税收委员会称，税率每降低一个百分点，联邦政府的收入将在十年内减少1000亿美元，因此，降低20个百分点将使政府的税收减少2万亿美元。
减税带来的挑战是，在财政上保守的国会共和党人可能会反对，因为他们担心这会严重影响联邦政府的预算和政府债务。
众议院议长保罗·瑞安（Paul Ryan）和特朗普（Trump）朝着同一方向前进。他还普遍同意大幅削减个人所得税和公司所得税，但两者仍存在重大差异：Ryan希望将公司税率降低至20％。
赖安（Ryan）警告说，如果再削减5％，最终的税收计划将无法维持税收中立。没有民主党的支持，税收计划必须满足税收中立性的要求，才能达到立法者为使税收调整可持续而制定的标准。
许多民主党人表示他们将不支持这一计划。
医疗保健改革，税制改革和基础设施计划。这是特朗普推动一百多天的三项立法。但是，医疗改革是不利的，未能通过国会。税收改革急忙提上了日程。当特朗普上周宣布他将推出一项税收改革计划时，连白宫和共和党人都措手不及。
国会担心联邦赤字飙升是通过税收改革方案的障碍之一。当前还建议关闭税收漏洞并增加其他税收，作为弥补财政赤字的手段，以减少减税措施对预算赤字的影响。
一些民主党人表示，如果税收改革计划涉及为基础设施项目提供资金，则有可能吸引民主党人参加谈判桌，并推动国会实施税收改革立法。
[文字/彭文胜]
关于中国经济的宏观经济平衡，市场特别关注两个方面：内部是消化过去积累的债务和房地产泡沫，涉及下半年的金融供给侧结构性改革和调整。财务周期；尚未解决的外部问题就是回应特朗普保护主义的挑战。
今天，我想谈谈有关贸易摩擦如何影响经济的内部和外部平衡以及可能的政策影响的最新观点。
关税是美国贸易保护的手段和目标
首先，我们了解这一轮美国贸易保护主义的特征。首先是从多边回到双边。特朗普政府认为，美国在世贸组织机制下已经失败，而双边谈判方法对此更为有利。第二个是贸易保护已从一般商品贸易领域扩展到科学技术领域。第三是关税不仅是特朗普政府的手段，还是目标。前两个应该清楚，第三个功能需要一点解释。
我们可以将美国的税收制度概括为“对进口商品不征税和对出口商品征税”，即进口关税较低，但是出口制造企业的利润要缴税。世界上大多数国家都在“对进口征税而不对出口征税”，例如增值税出口退税。
美国认为过去几十年来遭受了苦难，因此共和党在2016年总统大选期间提出了边境调整税。边境调整税很难说。简而言之，它们与其他国家的税收体系类似，即所得税和关税-进口税，没有出口税。但是，与其他以流转税为主体的国家不同，美国以直接税为主导，而边境调整税违反了WTO的法律，这是有争议且难以实施的。
但是这个想法仍然存在，一种体现是提高进口关税。因此，近年来，我们已经看到，一旦美国与其他国家发生争端，首先想到的就是对进口商品征收关税。
我们注意到，美国对进口商品征税的威胁不仅针对中国，而且还包括欧盟，日本，印度，墨西哥等许多国家。这与共和党的反思有关关于美国进出口和国内税收制度。考虑到特朗普政府的想法，未来几年美国进口关税的总体水平可能会上升。在研究全球贸易和金融时，这一判断对我们具有重要意义。
那么，您如何看待关税和更广泛的贸易保护主义对经济的影响？我们可以从三个方面看待这个问题。
在对经济周期的短期影响中，中国是一个盈余国家。征收关税将影响中国的需求，出口将受到影响。美国是赤字国家。进口将超过出口。关税将提高进口商品的价格，这主要是由于供应冲击。
在中期对全球价值链的影响。中美两个主要经济体在全球价值链中处于关键地位。关税的影响是重复征税的直接体现。关税不同于增值税，增值税是对增值税和总值征税。这使全球产业链越来越复杂，进口关税导致重复征税。全球价值链的调整需要时间，这将带来供需的双重影响，这对全球经济来说是极大的不确定性。
从长远来看，如果中美市场分开，国际贸易将萎缩，竞争将下降，资源分配效率将下降。当我们进入美国市场时，对我们最重要的帮助不是出口需求（我们可以拥有“一带一路”沿线国家的其他出口产品），而是通过参与竞争最激烈的全球市场来促进中国公司提高供应效率。 。当然，美国也将受到影响，这对双方都不利。
以上是三个维度。我不认为中美之间是完全脱钩的，所以我主要从经济周期的两个维度和全球价值链的影响，结合当前的内部经济环境，特别是对美国的调整来谈论我们。财务周期。应该解决的问题。
汇率是载体和传输的结果
首先看看自去年6月美国首次对中国进口商品征收关税以来的贸易变化。美国从中国的进口减少了，从其他国家的进口增加了，但是现在美国对华贸易逆差的累计值似乎出现了回到原点（图1-2），从直觉上讲，这与理论预期是一致的。
图1：美国从中国的进口下降
图2：美国与中国的贸易逆差基本保持不变
在1930年代的贸易战之后，经济学反映了关税问题。1936年，美国经济学家莱纳（Lerner）提出了对称假设，认为对进口征税等于对出口征税。贸易量将减少，但贸易余额将保持不变。一个重要因素是汇率升值，这抵消了关税上涨的影响。
当然，贸易平衡还受到其他因素的影响，例如双方的经济状况，但是汇率是关键。
让我们看看进口关税如何影响美国的经济增长和就业。如果汇率不变，关税将导致进口商品价格上涨，美国的消费和投资需求将转向国内替代品。这是美国某些人认为关税提高对经济增长和就业有利的逻辑。但是，如果美元升值，美国商品将变得更加昂贵，需求将转向外国产出，这将抵消关税的影响。关键取决于美元汇率是否升值，是否被部分抵消，完全抵消甚至是超调。
关税对价格的影响也与汇率有关。最近有许多关于谁来承担关税上涨成本的讨论，包括NBER的研究似乎指向美国消费者，但其估算值与去年的相关数据进行了比较，可能会有偏差。去年下半年，美国进口中国商品的合同可能会在关税提高之前订立。关税提高后，必须根据合同价格增加成本，并由美国消费者承担。但是，在关税提高之后，新的贸易合同价格将提高。看一下进口商和出口商之间的博弈。
这与汇率有很大关系。如果美元兑人民币升值，中国出口商将更愿意或能够接受更低的美元价格，而美国消费者所面对的成本也不会增加。
扩展以上逻辑。谁将承担美国政府征收的进口关税？汇率不变，进口价格上涨由美国消费者承担；如果美元升值，则更多地由贸易伙伴的出口商承担。
总之，关税上涨的影响不是单方面的，汇率是关键变量。美元的升值有利于抵消关税的成本影响，这对美国消费者有利，但对整体经济增长不利；如果汇率保持不变，将有利于经济增长，但消费者面临的成本将上升。以上是美国对美国征收关税的影响。
中国是一个过剩国家，主要是对需求的冲击而征收关税。根据国际货币基金组织的研究，中国出口对价格的弹性系数为1.0-1.3。假设发生最坏情况，特朗普政府将对所有从中国进口的商品征收25％的额外税，或将中国对美国的出口减少25％。-30％。中国对美国的出口约占GDP的4％，这反过来直接影响中国的经济增长约1个百分点。
这是静态分析，未考虑人民币汇率贬值的对冲效应。中国对美国的出口占其总出口的20％。假设其他国家的货币保持不变，则人民币对美元贬值5％可以抵消25％的关税影响。但是，这不是完全动态的分析。其他国家的货币也可能跟随人民币兑美元的贬值，部分抵消了人民币的贬值，而人民币的贬值越大，抵消了美国关税的影响。
让我们看一下去年6月到现在的汇率变化。
我们不难理解，中美之间的贸易摩擦给全球贸易和投资带来了极大的不确定性，不利于消费和投资需求。它不像导出和导入那样简单。从这个意义上讲，美国贸易保护政策对全球经济的影响与不确定性对预期的影响是相关的。我们必须考虑宏观政策可以发挥的对冲和稳定作用。
反向循环调整
在这种情况下，我们如何看待反周期监管？根据上述逻辑，在未来几年中，美国的贸易保护，特别是关税，将成为全球经济面临的趋势因素，不仅限于中国。增加关税的直接含义是带来强势美元，而贸易环境的不确定性加上美元作为国际储备货币的作用，很容易导致汇率过高。
在全球范围内，强势美元的宏观含义是简短的信贷和宽松的货币。导致全球信贷紧缩的主要因素有两个：一是新兴市场中美元偿还债务的负担增加，另一个是美国私营部门的债务为美元，而资产大多以彼此的货币计价通过直接投资。美元坚挺将带来美国私营部门的净资产下降。信贷紧缩将给美联储施加压力，要求其放松货币政策以对冲其对经济的影响。应当指出，在这种环境下，美国财政扩张的空间有限，广泛的财政反过来又会增加美元升值的压力，因此对美国政策征收关税意味着紧缩的信贷和货币宽松。
对于中国而言，人民币贬值和美元升值在金融层面也产生了严格的信贷效应。中国的民间组织是外债净额，人民币对美元的贬值增加了债务人的还本付息负担并收紧了其信贷条件（图7）。非政府部门美元债务的主体是住房和国有企业，因此，汇率贬值带来的紧缩信贷效应主要集中在这两种类型的企业中。
图7：中国：汇率贬值具有严格的信用效应
图8：金融周期下半年信贷紧缩的势头
在考虑反周期政策应对时，我们还必须注意金融周期向下调整的总体环境。在高杠杆的情况下，链条非常紧，信用具有自发的收缩动能（图8）。同时，房地产已经处于较高水平。像过去依靠房地产抵押品的角色一样，不太可能再进行一次大规模信贷扩张。图9比较了中国，美国和日本三种主要资产的市场价值与GDP的比率。中国房地产的市场价值与GDP的比率非常高。持续住房和房地产投机活动不是主要的政策方向。
图9：房地产作为信贷抵押已经很高
结合贸易摩擦增加经济周期的下行压力以及金融周期低迷的去杠杆化总体环境，我们如何看待未来的宏观政策组合？两者在信用方面是矛盾的。经济周期的低迷需要广泛的信贷，而金融周期的低迷需要严格的信贷。然而，“宽松的货币”和“宽松的财务”是有助于稳定增长和去杠杆化的共同政策方向。由于贸易问题，我们还需要考虑汇率因素。简而言之，浮动汇率制度下的货币政策更为有效，固定汇率制度下的财政政策更为有效。美元是浮动汇率制度，因此货币政策更为有效。中国的汇率制度是有管理的浮动汇率制度，财政政策相对更有效。
与2008-2009年的外部冲击相比，有一些差异值得关注。当时，经常账户盈余占国内生产总值的比率接近10％，而且有扩大国内需求（进口增加）的很大空间。现在，经常账户盈余已经很小（图10）。面对出口压力，稳定地依靠扩大内需可能会迅速导致经常账户赤字。因此，尽管财政政策还有很大的空间，但我们不能完全依靠财政扩张。由于关税而导致的汇率调整不应受到阻碍。我们必须增加汇率形成机制的灵活性，以使市场供求发挥作用。
图10：当前项目余额是新的外部约束
新的宏观平衡的三个维度
基于以上分析，我想谈一谈不确定贸易环境中宏观平衡的三个方面。
首先，宏观经济学的短期平衡要求美国“放松资金”，中国“宽松财政”。
在短期内，美国是贸易逆差国家，中国是贸易顺差国家，美国关税提高的必然结果是美元升值和美元贬值的压力。元。从贸易渠道的角度来看，汇率变化是经济对关税冲击的影响自我稳定机制的一部分。由于美元作为国际储备货币的作用，强势美元对世界产生了紧缩的信贷影响，不利于金融渠道的经济增长。如何反周期调整政策？鉴于美元汇率的自由浮动和货币政策的高效率，人民币拥有有管理的浮动汇率制度和较高的财政政策效率。
图11：短期：新的宏观政策余额
贸易不确定性带来汇率超调的风险。前中央银行行长周小川也在6月中旬的陆家嘴金融论坛上建议，如果贸易摩擦继续加剧，则有可能引发全球货币的竞争性贬值。上述政策框架在汇率方面也具有一定的自我稳定机制：关税提高了美元的实力，宽松的货币政策有助于减轻美元升值的压力；经济平衡所需的均衡利率减轻了人民币贬值的压力。财政扩张增加了非政府部门的净资产，有利于去杠杆化，促进了金融周期低迷的有序调整，也有利于避免汇率过冲的风险。
其次，全球价值链如何平衡效率和公平性是一个新的挑战。
美国与其贸易伙伴之间的争端涉及利益在全球价值链中的分配。从微笑曲线（图12）来看，1970年代相对平坦，增加值的分布相对平坦。但是，随着国际分工越来越详细，附加值较低的生产环节已从发达国家转移过来，留下了它是研发，设计等高端服务。中间生产和物流环节进入新兴市场，在全球范围内效率更高，但我们需要注意隐藏的结构和分销问题。对于美国而言，这样的价值链所产生的高附加值被少数人所垄断。一般工业工人不仅不享受知识产权垄断带来的价值，而且将工作机会转移到新兴市场国家。
图12：全球价值链如何平衡效率和公平性？
对于新兴市场国家，发达国家的知识产权保护也受到过度保护，尤其是某些商业模式和品牌带来的先发优势的挤压。获得知识产权有两种方法，一种是特许权使用费，另一种是股权投资。在过去的几十年中，中国是少数能够抵制“知识产权”垄断寻租行为的国家之一。与大多数新兴市场经济体相比，我们巨大的市场规模是一个优势。中美两国大多通过合资合作进行合作。，不是按项目。但是，该模型目前正在受到挑战。这并不是说仅仅加强知识产权保护是如何实现利益平衡与双赢的全球性问题。一方面，保护知识产权有利于促进创新。另一方面，过度的保护，特别是不基于真正创新的垄断，可能导致过度的寻租，这反过来又不利于创新。
一般来说，加强对知识产权和品牌等无形资产的保护将有助于美国在全球价值链中获得更大的收益。宏观层面的直接含义是支持美元汇率。结果导致美国传统产业的竞争力下降，这与美元坚挺，贫富差距扩大以及其他国家，特别是新兴市场经济体的贸易条件恶化有关。不可持续的。虽然很难判断最终的调整路径是什么。
第三，通过结构性改革提高均衡利率和汇率。
为了应对贸易摩擦，最重要的是做自己的事并促进结构改革。政策的这一方面有很多解释，市场上也有很多讨论。举几个例子，第一个是竞争中立和对外开放。贸易摩擦越多，我们就必须向外界开放更多。同时，内部竞争是中立的，资源分配效率得到提高。第二个是金融供给方面的改革，科学和技术委员会的成立以及包容性金融的发展。这些是渐进式改革，也是股本改革，即消除不良资产。第三是减少收入分配差距，例如减轻贫困和公共服务均等。第四是促进生育率上升。
这些都有助于促进经济转型和实现高质量发展。我想提醒大家注意如何理解经常账户与汇率之间的关系。这些结构性改革的共同结果是消费率上升而储蓄率下降。在宏观平衡方面，这意味着中国将来可能面临经常账户赤字。这对汇率意味着什么？
经常帐户和汇率之间的关系需要从不同的时间维度进行查看。从短期来看，经常账户是外汇供求的重要因素。盈余推高汇率，赤字带来贬值压力。但是从长远来看，汇率和经常账户余额是硬币的两个方面，一个是价格，另一个是数量，这由经济结构因素（例如人口结构和生产率）决定。
例如，如果我们在中国的生育率回升，将会有更多的孩子，这将减少过多的储蓄，结果可能是经常账户赤字并伴随着强劲的汇率。这听起来有点难以理解。逻辑是储蓄率将下降，资本回报率将上升，均衡利率将上升，资金的流入将被吸引。对于整个国家来说，资金净流入必然与经常账户赤字相对应，同时给汇率升值带来压力。。